金融硕士#2016考研究生指导之股利政策相关论的几个观点

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时间：2016-06-2611:55:06

股利分配的核心问题是如何权衡公司股利支付政策与未来产期增长之间的关系 ，以实现公司价值大化的财务目标。围绕公司股利政策是否影响公司价值这一问题
，主要有两类不同的股利理论：股利无关论和股利相关论 。

一、股利无关论

股利无关论认为股利分配对公司价值(或股票价值)不产生影响
。这一理论是米勒和莫迪格利安尼于1961年在一系列完美资本市场假设基础上提出的。股利无关论观点主要有：

1.投资者并不关心公司股利的分配

若公司留存较多的利润用于在投资，会导致公司股票价格上升此时尽管股利较低 ，但需用现金的投资者可以出售股票以换取现金 。若公司发放较多的股利
，投资者又可以用现金再买入一些股票以扩大投资
。也就是说投资者对于股利和资本利得并没有偏好。

2.股利支付比例不影响公司价值

既然投资者不关心公司的股利政策，那么公司的价值就完全由其投资政策和获利能力来决定 ，公司的盈余在股利和留存收益之间的分配并不影响公司的价值，既不会使公司价值增加
，也不会使公司价值降低 。

二 、股利先关论

股利无关理论是在完美资本市场的一系列假设基础上提出的，如果放宽这些假设条件 ，股利政策就会显出对公司价值产生的影响。

1.税差理论

税差理论强调了税收在股利分配中对于股东财富的重要作用
。一般来说
，出于保护和鼓励资本市场投资的目的，会采用股利收益高于资本利得的税率差异制度 ，致使股东会偏好资本利得而不是派发股利。即使股利和资本利得的税率相同
，股东在支付税金的时间上也存在着差异 。股利收益纳税是在收取股利的当时，而资本利得纳税致使在股票出售时才发生 ，显然继续持有股票来延迟资本利得的纳税时间
，可以体现递延纳税的时间价值
。

因此，税差理论认为 ，如果不考了股票交易成本
，分配股利的比率提高，股东的股利收益纳税负担会明显高于资本利得的纳税负担 ，企业应采用低现金股利比率的分配政策，以提高留存收益在投资比率
，使股东在实现未来的资本利得中享有税收节省。

2.客户效应理论

客户效应理论研究了处于不同税收等级的投资者对于股利分配态度的差异，认为投资者不仅仅是对资本利得和股利收益有偏好 ，即使是投资者本身
，因其所处不同等级的边际税率，对企业股利政策的偏好也是不同的 。因此 ，客户效应理论认为
，公司在制定或调整股利政策时，不应该忽略股东对股利政策的需求公司应该根据投资者不同的需求 ，对投资者分门别类地制定股利政策对于低收入阶层和风险厌恶者
，由于其税负低，并且偏好现金股利 ，公司应该实行高现金分红比例的股利政策对于高收入阶层和风险偏好者
，由于其税负高，并且偏好资本增长 ，公司应该实行低现金分红比例，甚至不分红的股利政策
。

3.“一鸟在手 ”理论

股东的投资收益来源于当期的股利和资本利得两个方面
，理论分配决策的核心是在当期股利收益与未来资本利得之间进行权衡。由于企业在经营过程中存在着诸多不确定性因素，股东会认为现实的现金股利要比未来的资本利得更为可靠 ，会更偏好于确定的股利收益 。因此
，资本利得好像林中之鸟，虽然看上去很多 ，但却不一定能抓到
。而现金股利则好像在手指鸟
，是股东有把握按时
、按量取得的现实收益。该理论强调为了实现股东价值大化的目标，企业应实行高股利分配率的股利政策 。

4.代理理论

①股东与债权人之间的代理冲突
。在股东和债权人之间从在代理冲突时 ，债权人为保护自己的利益
，希望企业采用低股利支付率，过多留存少分配的股利政策以保证较为充裕的现金留在企业以防发生债务支付困难。

②经理人员和股东之间的代理冲突 。实施多分配少留存的股利政策 ，既有利于一直经理人员随意支配自由现金流的代理成本
，也有利于满足股东取得股利收益的愿望。

③控股股东与中小股东之间的代理冲突
。对处于外部投资者保护程度较弱环境中的中小股东希望企业采用多分配少留存的股利政策，以防控股股东的利益侵害。正因为如此 ，有些企业为了向外部中小股东表明自身的盈利能力与企业治理良好的状况，则过多分配少留存的股利政策向外界传递声誉信息 。

5.信号理论

信号理论认为股利向市场传递企业信息表现为两方面：一种是股利增长的信号作用
，即如果企业支付股利率增加，被认为是经理人员对于企业发展前景做出了良好的预期的结果 ，表明企业未来的业绩即将大幅增长
，企业的股票价格应该是向上的
。另一种是股利减少的信号作用，即如果企业的股利支付率下降 ，股东与投资者会感受到这是企业经理人员对于企业未来的发展前景作出无法避免衰退的结果。显然
，随着股利支付率下降，企业股票价格应该是下降的 。